Short- and Long-term Effects of Institutional Distances on M&A Performance: Evidence from Europe 2016–2019

Abstract

Our nowadays global world is somewhat a result of cross-border M&A transactions. As the world connects with these events, it becomes increasingly important to acknowledge the foreign institutional environments the acquirers are forced to adapt to. This topic has gained interest in the academic world; however, the effects of institutional distances are still somewhat unclear. Europe is a major hub for cross-border M&A, however, studies covering the continent as a whole are scarce. European M&A literature also bypasses the institutional framework almost completely. Current research gaps are not limited to geographical areas or to specific topics, instead, there is also a serious need for long-term M&A research. This thesis sets to fill in the current gaps by investigating whether institutional distances generate or destroy value for European acquirers. The study also attempts to answer whether this effect is short-lived or not, whether this effect is driven by some of the dimensions from the CAGE framework, and if there are differences in market efficiency between the different dimensions. The CAGE framework forms from cultural, administrative, geographical, and economic dimensions. The study uses a sample from 2016 to 2019 with a sample size of 275 transactions. The scope is naturally extended from a typical CAR event study to a long-term BHAR study for investigating the market efficiency. For analyses this thesis uses different panels alongside multiple different regression models. The analyses include various control and four independent variables. The models alongside the different variables are tested with various tests for ensuring robust analyses. The findings made in this thesis are the following. The European markets react positively to cross-border M&A announcements. Whereas other distance variables are found insignificant in determining the announcement returns, geographical distances are found to have a negative connection with the abnormal returns. This means that overall, institutional distances can be argued to have a negative effect on acquirers’ performance. However, it is left unclear whether the positive reactions after the announcements are short-lived. It is also unclear how any of the CAGE variables interact with long-term abnormal returns, which means it is also left unclear how does the institutional distances affect the long-term returns overall. The findings are subject to various limitations and decisions, and therefore other possible research settings are suggested for future research.

Nykyinen globaali maailma on jossain määrin rajoja ylittävien M&A-transaktioiden aikaansaannosta. Kyseisten tapahtumien yhdistäessä maailmaa tulee entistä tärkeämmäksi huomioida kohdemaiden institutionaaliset ympäristöt, joihin ostavat yritykset joutuvat altistumaan. Kyseinen aihe on saanut huomioita tieteellisessä tutkimuksessa, mutta tästä huolimatta institutionaalisten etäisyyksien vaikutukset ovat jossain määrin epäselviä. Euroopassa toteutetaan paljon rajoja ylittäviä M&A-tapahtumia, mutta tästä huolimatta Eurooppa-tason tutkimus on niukkaa. Eurooppalainen M&A-kirjallisuus myös ohittaa melkein täysin institutionaaliset vaikutukset. Nykyiset aukot kirjallisuudessa eivät rajoitu maantieteellisiin alueisiin tai tiettyihin aihepiireihin, ja pitkän aikavälin M&A-tutkimukselle onkin todellinen lisätarve. Tutkielmassa pyritään täyttämään nykyisiä aukkoja kirjallisuudessa tutkimalla luovatko institutionaaliset etäisyydet eurooppalaisille yritysostajille arvoa vai ovatko vaikutukset puolestaan negativiisia. Tutkielmassa pyritään myös vastaamaan siihen, ovatko vaikutukset lyhyt- vai pitkäaikaisia, ovatko vaikutukset peräisin jostain tietystä CAGE-dimensiosta ja mikäli dimensioiden välillä olisi eroavaisuuksia markkinatehokkuuden suhteen. CAGE-viitekehys koostuu neljästä dimensiosta, jotka koskevat kulttuuria, hallintoa, maantiedettä sekä taloutta. Tutkielmassa käytetty otos on vuosilta 2016–2019, ja otoksen koko on 275 tapahtumaa. Tutkielma on laajudeltaan tyypillistä CAR-tapahtumatutkimusta laajempi, koska markkinatehokkuuteen pyritään ottamaan kantaa, ja tähän hyödynnetään myös pitkän aikavälin BHAR-analyysejä. Tutkielman analyyseissä käytetään erilaisia paneeleja sekä regressiomalleja. Analyyseissä hyödynnetään lukusia kontrolleja sekä neljää riippumatonta muuttujaa. Malleja sekä muuttujia testataan lukuisilla testeillä varmistuakseen analyysien laadusta. Tutkielmassa tehdään seuraavanlaisia johtopäätöksiä. Eurooppalaiset markkinat reagoivat positiivisesti rajoja ylittäviin M&A-tapahtumien ilmoituksiin. Vaikka kolme muuta riippumatonta muuttujaa havaitaan tilastollisesti merkitsemättömiksi, maantieteelliset etäisyydet puolestaan vaikuttavat negatiivisesti epänormaaleihin tuottoihin ilmoituksen ympärillä. Tämä tarkoittaa, että yleisesti ottaen institutionaaliset etäisyydet vaikuttavat negatiivisesti ostavien yritysten suoriutumiseen. Tutkielmassa jää epäselväksi kuinka pitkäaikaisia epänormaalit tuotot ilmoituksen ympärillä ovat. Epäselväksi myös jää CAGE-muuttujien suhde pitkän aikavälin BHAR-tuottoihin. Tämä luonnollisesti tarkoittaa sitä, että on epäselvää, miten institutionaaliset etäisyydet vaikuttavan pitkänaikavälin tuottoihin. Tutkielmassa tehdyt johtopäätökset on tehty useiden rajoitusten ja valintojen vallitessa, ja tämän takia jatkotutkimukseen esitetään muita mahdollisia vaihtoehtoja.