Corporate governance ja yrityksen taloudellinen arvo : Suomen hallinnointikoodin suositusten seurannan taso listayhtiöissä vuosina 2018 ja 2021

Abstract

Yritysten hallinnointikäytännöt eli corporate covernance on ollut esillä niin tutkimuksissa kuin yleisessä keskustelussa jo usealla vuosikymmenellä. Aihetta ovat erityisesti nostaneet esille siihen liittyneet yritysskandaalit ja kriisit, kuten vuonna 2008 alkanut kansainvälinen finanssikriisi. Koettujen haasteiden sekä toimintaympäristön muutosten seurauksena hallinnointikäytäntöjä, joiden tavallisesti nähdään muodostuvan palkitsemis- ja ohjausjärjestelmistä, on kehitetty niin lakien, suositusten kuin ohjeidenkin tasolla. Erilainen sääntely, kulttuurit ja talouksien rakenteet ovat tarkoittaneet osittain toisistaan poikkeavien corporate governance- järjestelmien muodostumista. Toisaalta talouksien kehittyminen, avautuminen sekä esimerkiksi EU:ssa toteutettava yhteinen lainsäädäntö ovat tukeneet järjestelmien yhdenmukaisia piirteitä. Monissa aiemmissa corporate governancen tutkimuksissa on tarkasteltu governancella ja sen mekanismeilla nähdyn tason merkitystä yritysten taloudelliselle arvolle. Useissa näistä tutkimuksista yhteyden on nähty esiintyneen ja sen olleen pääosin positiivista, mutta myös eriäviä näkemyksiä tästä suhteesta on esiintynyt. Tässä tutkimuksessa selvitetään hallinnoinnin ja taloudellisen arvon yhteyttä Suomen listayhtiöiden kohdalla. Teoreettisen viitekehyksen muodostavat erityisesti agenttiteoria ja siihen läheisesti liittyvä informaation asymmetria sekä lisäksi hallinnointi- ja sidosryhmäteoriat. Listayhtiöiden corporate governancen tasoa arvioidaan tässä tutkimuksessa Suomen hallinnointikoodin hallitusta, toimitusjohtajaa sekä palkitsemista koskevien suositusten perusteella, joiden pohjalta muodostetaan CG-indeksi. Yrityksen arvoa mitataan puolestaan useissa aiemmissakin tutkimuksissa käytetyllä Tobinin Q:lla. Arvon ja indeksin suhteen selvittämiseksi hyödynnetään kvantitatiivista OLS-regressioanalyysiä. Tämän ohella lasketaan myös 2SLS-regressioanalyysi mahdollisten endogeenisyysongelmien takia. CG-indeksin tuottaman aineiston perusteella huomattiin miten korkealla tasolla seurattujen suositusten toteutuminen oli listayhtiöissä. Suosituksista seurattiin molempina tarkasteluvuosina yli 98%, eivätkä erot erikokoisten yritysten välilläkään olleet kuin pari prosenttiyksikköä. Arvoa mittaavan Tobinin Q:n ja regressioon valittujen kontrollimuuttujien kohdalla yrityksillä havaittiin sen sijaan huomattavaakin vaihtelua. Tutkimuksessa käytetyt regressioanalyysit tuottivat aiemman tutkimuksen enemmistöstä poikkeavia tuloksia. Ne eivät havainneet yhteyden esiintymistä paremmaksi nähdyllä corporate governancella ja yrityksen arvolla. Tämän perusteella listayhtiöt eivät siten seurattujen suositusten täyttämisen pohjalta kyenneet erottautumaan yritysarvollaan toisistaan. CG-indeksissä havaitun hyvin korkean suositusten seurantatason merkityksen ymmärtäminen on oleellista jatkotutkimusten toteuttamisen kannalta. Vaikka yritysten arvolla ei tässä tutkimuksessa olekaan nähtävissä yhteyttä seurattujen standardimaisten suositusten toteuttamiseen, voivat havainnot muuttua aiemman tutkimuskirjallisuuden enemmistön suuntaan, jos yrityksillä nähdyn governancen hajonta kasvaa, esimerkiksi absoluuttista tasoa estimoimaan pyrkiviä mittareita käyttämällä. Tutkimustulosten perusteella hyvin yhdenmukaisesti seuratut hallinnointikoodin suositukset eivät siis havainneet governancen ja taloudellisen arvon välisen suhteen esiintymistä. Muun muassa absoluuttista vaihteluväliä kuvaavien governancemittarien hyödyntäminen sekä markkinaosapuolilla yksittäisistä yrityksistä vallitsevien näkemysten selvittäminen jatkotutkimuksissa voi tarjota mahdollisuuden suhteen yksityiskohtaisempaan tarkasteluun.