Determinants of Capital Structure in Finnish Listed Firms : Evidence from Nasdaq Helsinki Non-Financial Companies During Economic Instability

Abstract

This thesis examines the determinants of capital structure decisions of firms from 2020 to 2024. Capital structure theory has been studied extensively, as it is a crucial financial decision for any company. The years 2020-2024 were exceptionally unstable for Finnish firms, largely due to the COVID-19 pandemic and the war in Ukraine. The crisis period may have reshaped the determinants of capital structure since firms operated under a new set of conditions, such as constrained liquidity and disruptions in supply chains. In this thesis, capital structure is examined through leverage, and the theoretical framework comprises the trade-off theory, the pecking order theory, and the market timing theory. The empirical analysis is done via a panel data regression spanning across 112 firms and 5 years, resulting in a panel containing 516 firm-year observations, creating a robust sample size. The model is estimated using ordinary least squares (OLS) with industry and year fixed effects. The results show that profitability and liquidity are associated with lower leverage, and tangibility with higher leverage. Growth opportunities have a modest negative effect on leverage, while no systematic connections emerge for prior stock returns, firm size, business risk, or non-debt tax shields. During the COVID-19 pandemic, the ability of most determinants to explain leverage weakened, except for liquidity. Overall, Finnish listed firms’ leverage choices reflect elements of the trade-off and pecking order theories, with limited support for market timing.

Tämä tutkielma tarkastelee yritysten pääomarakenteeseen liittyvien päätösten määräytymistä vuosina 2020–2024. Pääomarakenneteoriaa on tutkittu laajasti, sillä se on keskeinen rahoituspäätös kaikille yrityksille. Vuodet 2020–2024 olivat poikkeuksellisen epävakaita suomalaisille yrityksille, erityisesti COVID-19-pandemian ja Ukrainan sodan vuoksi. Kriisiaika saattoi muuttaa pääomarakenteen määrääviä tekijöitä, koska yritykset toimivat uusissa olosuhteissa, joille olivat tyypillisiä esimerkiksi likviditeetin kiristyminen ja häiriöt toimitusketjuissa. Tässä tutkielmassa pääomarakennetta tarkastellaan velkavivun näkökulmasta, ja teoreettinen viitekehys koostuu trade-off teoriasta, pecking order teoriasta ja market timing teoriasta. Empiirinen analyysi toteutetaan paneeliregressiolla, joka kattaa 112 yritystä ja viisi vuotta, sekä yhteensä 516 yritys-vuosihavaintoa ja siten vahvan otoskoon. Malli estimoidaan pienimmän neliösumman menetelmällä (OLS) toimiala- ja vuosikiinteillä vaikutuksilla. Tulokset osoittavat, että kannattavuus ja likviditeetti ovat yhteydessä alhaisempaan velkaantuneisuuteen, kun taas vakuuskelpoiset varat korkeampaan velkaantuneisuuteen. Kasvumahdollisuuksilla on maltillinen negatiivinen vaikutus velkaantuneisuuteen, mutta aiemmilla osaketuotoilla, yrityksen koolla, liiketoimintariskillä tai velkaan liittymättömillä verosuojilla ei havaita systemaattisia yhteyksiä. COVID-19-pandemian aikana useimpien selittävien tekijöiden vaikutus velkaantuneisuuteen heikkeni likviditeettiä lukuun ottamatta. Kokonaisuudessaan suomalaisten pörssiyritysten velkaantumispäätökset heijastavat sekä trade-off- että pecking order teorian elementtejä, kun taas market timing teorialle löytyy vain rajallista tukea.