The Impact of Interest Rate Environment on The Value Premium : Evidence from Finnish and Danish Stock Markets (2004-2025)

Abstract

Financial markets have been shaped by drastically different interest rate environments over the past two decades. The 2008 global financial crisis triggered a prolonged era of low, and eventually negative interest rates, which coincided with a historical period of underperformance for the value premium – the tendency of stocks with high book-to-market (B/M) -ratios to outperform those with low B/M -ratios. The zero-rate era ended abruptly in early 2022 as markets transitioned into a period of high inflation and rising interest rates, leading to a potential resurgence of value-oriented investment strategies. This thesis investigates the performance and interest rate sensitivity of the value premium in Finnish and Danish stock markets from 2004 to 2025. By utilizing the framework of equity duration, this study examines whether the performance of the value premium is linked to the prevailing interest rate environment in these specific Nordic markets. The empirical analysis is conducted in two parts. First, a portfolio analysis is used to compare the performance of value and growth stocks across different interest rate regimes. By sorting stocks based on their size and book-to-market ratios, the study identifies how return profiles shift alongside changes in interest rates. Second, an ordinary least squares (OLS) regression examines the relationship between monthly value premium (HML) returns and the interest rate environment. The interest rate environment is segmented into distinct pre-defined regimes, enabling an assessment of the value premium’s sensitivity to discount rates across volatile macroeconomic periods. The empirical results suggest a directional alignment between interest rate environments and the performance of the value premium. The findings indicate that the decade-long ZIRP era coincided with a suppression of the value premium in both markets, whereas the 2022 hiking cycle was associated with a visible resurgence of the HML factor. Although the empirical analysis largely lacks statistical significance, suggestive economic indications of a connection between the cost of capital and the value factor is observable throughout the research period. However, the results also highlight that the value premium is driven by a multitude of latent variables beyond interest rates, suggesting that while the equity duration framework provides an intuitive narrative, it is insufficient to explain the complex dynamics and volatility of the value factor.

Rahoitusmarkkinat ovat kokeneet merkittäviä muutoksia korkoympäristöissä viimeisen kahden vuosikymmenen aikana. Vuoden 2008 globaali finanssikriisi laukaisi pitkään kestäneen matalien ja lopulta negatiivisten korkojen kauden. Samanaikaisesti arvopreemio koki historiallisen alisuoriutumisen aikakauden. Arvopreemiolla tarkoitetaan korkean kirjanpitoarvon suhteessa markkina-arvoon (B/M) omaavien osakkeiden taipumusta tuottaa paremmin kuin matalan B/M-luvun omaavat osakkeet. Nollakorkokausi päättyi äkillisesti vuoden 2022 alussa markkinoiden siirtyessä korkean inflaation ja nousevien korkojen aikaan, mikä on johtanut arvopohjaisten sijoitusstrategioiden mahdolliseen elpymiseen. Tämä tutkielma tarkastelee arvopreemion suoriutumista ja korkoherkkyyttä Suomen ja Tanskan osakemarkkinoilla vuosina 2004–2025. Hyödyntämällä osakkeiden duraation (equity duration) viitekehystä, tutkimus selvittää, onko arvopreemion suoriutuminen yhteydessä vallitsevaan korkoympäristöön kyseisillä Pohjoismaisilla markkinoilla. Empiirinen analyysi toteutetaan kahdessa eri vaiheessa. Ensin toteutetaan portfolioanalyysi hyödyntäen kaksiulotteista lajittelua B/M-luvun ja yrityskoon perusteella, jonka avulla arvioidaan arvoportfolioiden suhteellista suoriutumista kasvuportfolioihin verrattuna. Vertailevan lähestymistavan avulla tunnistetaan, miten korkoregiimit vaikuttavat eri B/M-lukujen omaavien osakkeiden tuottoihin. Aikasarjaregressiolla (PNS) tutkitaan kuukausittaisten HML-tuottojen (arvopreemion) ja korkoregiimien välistä suhdetta. Sen avulla pyritään selvittämään, ohjaavatko korkoympäristön muutokset arvopreemion suuruutta. Korkoympäristö on jaettu erillisiin, ennalta määriteltyihin regiimeihin, mikä mahdollistaa arvopreemion diskonttokorkoherkkyyden arvioimisen eri makrotaloudellisten ajanjaksojen yli. Empiiriset tulokset osoittavat arvopreemion suoriutumisen olevan osittain linjassa vallitsevien korkoympäristöjen kanssa. Tulokset paljastavat, että vuosikymmenen kestänyt nollakorkokausi (ZIRP) ei suosinut arvopreemiota kummallakaan markkinoilla, kun taas korkojen noususyklin aikana koettiin HML-faktorin näkyvä elpyminen. Vaikka empiirisestä analyysista puuttuu tilastollinen merkitsevyys, tutkimus osoittaa viitteitä taloudellisesta yhteydestä pääoman kustannuksen ja arvofaktorin välillä tutkimusjakson aikana. Tulokset kuitenkin korostavat, että arvopreemioon vaikuttavat korkojen lisäksi useat muuttujat. Vaikka duraatioviitekehys tarjoaa intuitiivisen selitysmallin, se ei ole riittävä selittämään arvofaktorin monimutkaista dynamiikkaa ja volatiliteettia.