Onko koolla väliä? Rahaston koon ja tuottojen välinen yhteys private credit -rahastoissa

Abstract

Private credit -markkina on kasvanut merkittävästi viime vuosina ja siitä on muodostunut keskeinen alakategoria vaihtoehtoisten sijoitusten markkinassa ja institutionaalisten sijoittajien sijoitussalkuissa. Rahastojen hallinnoitava varallisuus on kasvanut vuosien mittaan ja rahaston koolla on nähty olevan yhteys tuottoihin aiempien tutkimusten perusteella private equity - ja hedge-rahastojen osalta. Yhteys tuottoihin on kuitenkin kaksijakoinen. Toisaalta suurempi koko voi tuoda mittakaavaetuja laajempien resurssien ja hajautuksen kautta, mutta koko voi myös aiheuttaa mittakaavahaittoja ja kapasiteettirajoitteita, joilla on tuottoihin heikentävä vaikutus. Tämän tutkimuksen tavoitteena on selvittää, miten rahaston koko on yhteydessä tuottoihin ja millaisessa ympäristössä mahdollinen negatiivinen yhteys korostuu. Tutkimuksen pääkysymys tarkasteli, mikä on rahastokoon ja tuottojen välinen yhteys private credit -rahastoissa. Jatkokysymyksessä selvitettiin, vaihteleeko rahastokoon ja tuottojen välinen yhteys rahastostrategioittain sekä rahastojen perustamisajankohtien mukaan. Aineisto jaettiin ennen 2019 perustettuihin sekä 2019 jälkeen perustettuihin rahastoihin. Tuottoja tarkasteltiin alan olennaisempien tuottomittarien Net IRR, Net TVPI, Gross IRR ja Gross TVPI kautta. IRR-mittarien avulla voitiin erottaa tuottojen ajoitukseen liittyvät vaikutukset ja TVPI-mittareilla kokonaiskertymään liittyvät. Tämän lisäksi testattiin rahaston koon ja tuoton yhteyden epälineaarisuutta selvittääkseen onko tietyn rahastokoon kynnysarvon ylittyessä havaittavissa tuottojen heikentymistä. Tutkimuksen aineisto koostuu rahastoista, jotka on perustettu vuosien 1983–2025 välillä ja kattaa muun muassa alastrategioita direct lending, special situations, distressed, mezzanine, real estate credit, asset based finance ja venture debt. Rahastoja aineistossa on kokonaisuutena 2647 kappaletta ja analyysiin mukaan otettavien rahastojen määrä 2272 kappaletta. Tutkimusmenetelmänä käytetään regressioanalyysia, jossa selitettävänä muuttujina toimii aikaisemmin mainitut tuottomittarit ja keskeisenä selittäjänä inflaatiokorjattu rahaston koko logaritmiseen muotoon muunnettuna. Eri malleissa hyödynnetään kontrollimuuttujia esimerkiksi rahaston strategia, maantieteellinen painotus ja rahoitusmarkkinoiden tilanne. Ääripäiden vaikutusta rajoitetaan 1-prosenttiyksikön winsoroinnilla ala- ja yläpäästä. Tulosten perusteella rahaston koko, omaisuusluokan ja aineiston tasolla, on johdonmukaisesti negatiivisesti yhteydessä Net IRR -tuottoon ja yhteys säilyy kaikkien regressiomallien tapauksessa, vaikka vaikutus jääkin taloudellisesti maltilliselle tasolle. Strategiakohtainen analyysi osoittaa, että koon yhteys tuottoon ei ole negatiivinen eikä yleisesti pätevä kaikkein strategioiden osalta. Direct lending -strategian osalta koon yhteys tuottoihin jää heikolle tasolle ja joissain tapauksissa on havaittavissa koon positiivista yhteyttä tuottoihin. Negatiivinen yhteys taas korostuu erityisesti strategioissa kuten distressed ja real estate credit Net IRR -mittarilla. Aikajaksovertailussa koon negatiivinen yhteys näkyy ennen vuotta 2019 perustetuissa rahastoissa Net IRR – ja Net TVPI -mittareilla ja vuoden 2019 jälkeen perustetuissa koon yhteys on pääosin ei tilastollisesti merkitsevää. Negatiivinen yhteys vahvistuu aikajaksovertailun sisällä special situations, distressed, mezzanine ja real estate credit -strategioissa. Lisäksi luottomarkkinoiden olosuhteita kuvaavat muuttujat ovat monissa malleissa tilastollisesti merkitseviä, mikä korostaa markkinaympäristön vaikutuksia rahastojen tuottokehityksessä. Tulosten perusteella rahaston koko ei yksinään toimi luotettavana indikaattorina tuottokehitykselle. Sijoittajan tulisi tarkastella rahaston koon ja tuottojen välistä yhteyttä strategiakohtaisesti muiden arviointikriteerien ohella.